Инвестиционная идея №6. SPAC на стадии поиска – закрыта

Идея: покупка акций GS Acquisition Holdings Corp. II (GSAH)

Доступность: акции торгуются на NYSE, на Санкт-Петербургской бирже нет

Суть идеи

Покупка акций GS Acquisition Holdings Corp. II (GSAH), SPAC на стадии поиска.

Инвестиции в SPAC на поиске

Вкратце обсудим, что из себя представляют инвестиции в SPAC на поиске. Подробнее про SPAC – в статье.

Напомню, что мы классифицируем SPAC по трем их стадиям:

1. SPAC на поиске. SPAC вышла на биржу, но еще не подобрала цель для сделки.
2. SPAC на стадии найденной цели. SPAC уже анонсировала сделку, но еще не завершила ее.
3. SPAC на стадии завершенной сделки. Сделка завершена, акции SPAC поменяли тикер на тикер компании-цели.

Идеи, опубликованные раннее на сайте, относились к стадии найденной цели.

Однако возможна и другая инвестиционная стратегия – покупка SPAC на стадии поиска.

Идея здесь в следующем:

• Мы покупаем юниты или акции SPAC максимально близко к $10 (цене IPO). В юнитах также содержится часть варранта, поэтому для них справедлива небольшая премия относительно $10.
• Ожидаем объявления о подобранной компании для сделки. 

Риски:

• Т.к. SPAC не ведет каких-либо привычных коммерческих операций, т.е. у SPAC на поиске нет особых причин сильно отклоняться от цены в $10. В этом смысле риски падения здесь низкие.
• Получается, основной риск – недополученная доходность.
  • Например, если SPAC за отведенный срок (как правило, 2 года) так и не найдет цель, то деньги инвесторам вернут. Потерь не будет, но за 2 года вы могли бы заработать на других инвестиционных инструментах.
  • Также в результате объявления о сделке акции SPAC могут и не подорожать. Бывают случаи, когда рынок не видит дополнительной ценности в сделке, и акции остаются возле $10.

Напомню, что деньги в траст-аккаунте, как правило, инвестируются в краткосрочные государственные облигации или фонды денежного рынка. Однако процент по ним очень низкий.

По совокупности, можно сказать, что SPAC на поиске схож с облигацией со встроенным опционом. Ликвидность позволяет рассматривать их как условно-консервативную часть портфеля. Если появляются какие-либо более интересные идеи, либо понадобился кэш, то SPAC на поиске всегда можно продать, не дожидаясь объявления/завершения сделки. 

Я сам отслеживаю SPAC на поиске в рамках описанной выше стратегии. Поэтому решил оформить в виде инвестиционной идеи конкретный SPAC, который держу сам.

Про SPAC

Пройдемся по основным фактам данного SPAC.

• GS Acquisition Holdings Corp. II (GSAH) вышел на биржу 30 июня 2020 г. 
• Этот SPAC управляется Goldman Sachs, и это уже второй по счету их SPAC.
• Goldman Sachs и Citigroup выступают андеррайтером данного SPAC. Кроме того, Goldman Sachs выступал андеррайтером во множестве других SPAC.
• В траст-аккаунте $750 млн. Эту цифру не стоит приравнивать к возможной капитализации компании-цели. Не менее 80% денег должно пойти на сделку, т.е. есть нижняя граница в $600. На практике капитализация компании-цели может быть выше и в 3-5 раз ($2.25-$3.75 млрд в нашем примере), чем объем денег в SPAC, а вообще верхней границы нет. Относительно большой объем SPAC можно отнести к минусам – сложнее найти цель для поглощения. Но это и далеко не самый большой SPAC на рынке.
• На IPO продавались юниты, в которые входит 1 акция и 1/4 варранта. Варранты служат “подсластителями” для инвесторов в SPAC, и малое количество варрантов в юните является косвенным позитивным сигналом. Сами варранты классические – цена исполнения $11.5, срок варранта 5 лет.
• У GSAH есть 24 месяца на поиск компании-цели, дедлайн – 2 июля 2022 г.
• С точки зрения возможной индустрии компании-цели формулировка достаточно широкая: диверсифицированные секторы промышленности, здравоохранения, технологий, СМИ и телекоммуникаций, а также сектора альтернативных инвестиций.

Идея очень простая. Основной интерес данного SPAC в том, что его ведет Goldman Sachs – инвестиционный банк с репутацией и, в частности, с опытом в сфере SPAC.

Раннее они уже успешно прошли весь цикл в своем первом SPAC – GS Acquisition Corp. I провел сделку с компанией Vertiv (VRT). Vertiv – это интересный бизнес в сфере обслуживания дата-центров, телекоммуникационных и электронных активов предприятий.

После объявления сделки акции подорожали, после фактического завершения – упали ниже $10 (но это произошло в рамках мартовской коррекции), а сейчас стоят около $17-18. 

Идея и риски

Идея в покупке акций SPAC GS Acquisition Corp. II (GSAH) с горизонтом до июля 2022 г.

Если будет объявлено о сделке, то здесь два варианта – 1) продать сразу, если будет скачок цены, и вас цена устроит, 2) дождаться завершения сделки и продать перед этим. Что разумнее – будет зависеть от подобранной компании-цели.

Важно – сейчас акции торгуются с премией около 5% относительно trust account value, поэтому здесь нужно либо изначально быть готовым к потере этих 5%, либо попробовать купить на рынке ближе к $10 – такие цены на торгах после IPO были. 

Основной риск – длительное ожидание. В своем первом SPAC Goldman Sachs искали компанию-цель довольно долго – IPO прошло в июне 2018 г., а сделка в феврале 2020 г. В то же время, бывают SPAC, которым удается найти компанию-цель вскоре после IPO.

Ссылка на S-1/A: https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1809987/000119312520177690/d915164ds1a.htm

Раскрытие

Я держу GSAH.U

Закрытие 22.02.2021

Решил продать позицию в GSAH по $15. Акции торгуются на ~50% выше номинала, при этом нет соглашения или подкрепленных слухов (только различные спекуляции-догадки).

Продавая, мы рискуем упустить объявление о хорошей сделке, но информации нет, другие идеи есть, а премия очень большая. Поэтому думаю разумно сократить позицию или продать полностью. Буду переводить в пользу других SPAC на стадии поиска, близких к $10.

Это была первая идея по покупке SPAC на стадии поиска, и нам даже не пришлось дожидаться объявления о слиянии.

Поздравляю участников с прекрасной доходностью!

Раскрытие

Я не держу GSAH

не исключаю сделок в будущем

Переоткрытие ИИ 05.03.2021

Решил вернуться в идею №6 – акции GSAH. Купил по $10.35. Изначальная идея в силе, раннее продавали только из-за разогретой цены. Сейчас есть возможность зайти вблизи номинала. Риск и стратегия – те же, как было описано изначально.

Впрочем, сейчас очень много SPAC с целью, которые торгуются вблизи $10, и при развороте рынка дадут больше доходности. Поэтому GSAH взял на небольшую долю.

Раскрытие

Я держу GSAH

не исключаю сделок в будущем

Апдейт 15.06.2021. Слухи о слиянии

Вчера появилась информация о том, что GS Acquisition II Holding Corp. (GSAH) в переговорах о слиянии с Mirion Technology.

Mirion предлагает товары и услуги по обнаружению радиации и мониторингу для атомной энергетики, военных, медицинских и прочих специализированных рынков. Сайт компании.

В статье указывается оценка в $2.5 млрд. Текущих финансовых показателей и прогнозов у нас нет, поэтому вывод о дешевизне/ дороговизне делать рано. Кстати, Mirion еще в 2010 году пыталась выйти на биржу, но в итоге отложила планы. На сайте SEC осталась старая форма S-1 – можно полистать, чтобы познакомиться с бизнесом, хотя данные конечно старые.

Сфера явно не та, которую ожидали держатели GSAH, поэтому на новость акции отреагировали падением. У меня негатива по отношению к сделке нет, слияние вполне может оказаться интересным.  Сам планирую дождаться окончательного соглашения, выходить из позиции плана сейчас нет, частичные продажи/докупки не исключаю.

Раскрытие

Я держу GSAH

не исключаю сделок в будущем

Апдейт 17.06.2021. Окончательное соглашение

Сегодня GSAH и Mirion Technology объявили о планах слияния, подтвердив тем самым слухи.

Пресс-релиз

Презентация

Слияние планируют завершить во 2 половине 2021 г. и сменить тикер на MIR.

Посмотрим основные моменты в презентации.

Как мы уже обсуждали выше, Mirion – это поставщик оборудования и услуг в сфере измерения и мониторинга радиации. Выше на слайде продуктовая линейка компании в разрезе промышленной и медицинской сферы применения. Среди продуктов – системы радиационного контроля, зондирования, дозиметрии, инструменты обеспечения качества лучевой терапии и др.

Финансовые показатели:

У компании смещен фискальной год – оканчивается 30 июня. Показатели характерны для акций, которые относят к “акциями стоимости” (а не “акциям роста”). Компания генерирует прибыль, растет относительно небольшими темпами (3-6% в год) и, как мы увидим ниже, оценена адекватно по мультипликаторам.

Обзор слияния:

PIPE составил аж $900 млн, и это при том, что сам SPAC итак был немаленьким, с $750 млн в траст-аккаунте.

Среди PIPE инвесторов указываются Janus Henderson Investors, Fidelity Management & Research Company LLC, Neuberger Berman funds, счета, управляемые BlackRock, и сам Goldman Sachs (на $200).

На удивление на этом привлечение денег не заканчивается, заявлено еще долговое финансирование на сумму $570 млн.

Итого компания фактически привлекает $2.22 млрд (предполагая нулевые изъятия из траст-аккаунта). Возникает вопрос – куда пойдет такая сумма?

Целых $1.31 млрд перейдет текущим акционерам в форме продажи уже существующих акций, $912 млн на гашение долга, и лишь $50 млн останется (после транзакционных расходов) компании на развитие.

Здесь и кроется основной аспект слияния, который меняет смущает – большой кэш-аут акционеров.

По моим наблюдениям это негативно воспринимается рынком, но не является стоп-фактором. Например, в MUDS/Topps был большой кэш-аут, но это не помешало акции вырасти.

Из плюсов структуры отмечу, что спонсорские акции полностью переведены в режим условных компенсаций – в отметками в $12, $14 и $16. Общий пакет будет поделен на 3 части и начисляться по 1/3 за достижение каждой из отметок, со сроком действия этой схемы в 5 лет.

Оценка:

Исходя из $10 компания оценена в 13.3 форвардных EBITDA (adjusted). В этом мультипликаторе порядка 3 из 13.3 приходится на чистый долг. Смотрится адекватно, если оценку рассматривать саму по себе, а также недорого по отношению к аналогам.

Реакция на объявление околонулевая, акции торгуются возле $10. Акцию пока планирую оставить в портфеле. Несмотря на негативный момент в виде большого кэш-аута, фин показатели и оценка компании сморятся неплохо. Поэтому по текущим $10 это хороший вариант разбавить портфель акцией стоимости, хотя и большого апсайда здесь не ожидаю. Как обычно, не исключаю продаж/докупок, – GSAH одна из акций, с которой часто делаю сделки.

Раскрытие

Я держу GSAH

не исключаю сделок в будущем

Апдейт 12.10.2021. Приближение дедлайна

Появилась информация о голосовании по слиянию.

Дата голосования: October 19, 2021 at 10:00 a.m. Eastern Time

Дата дедлайна на подачу на выкуп: 5:00 p.m. Eastern Time on October 15, 2021

Напомню, что в рамках нашей базовой стратегии мы продаем акции до дедлайна на подачу на выкуп. Если пропустить этот дедлайн, то поддержка в виде механизма выкупа акций теряется, и акции ничего не мешает падать ниже $10. Если вы используете эту стратегию, то имеет смысл поставить себе оповещение перед дедлайном.

Раскрытие

Я держу GSAH

не исключаю сделок в будущем

Закрытие 15.10.2021

Сегодня продал GSAH в связи с дедлайном по ~$10. Акции после подобранной цели так и не удалось реализовать потенциал, хотя времени было достаточно. В последнее время переоценка происходит уже после слияния, но риски в таком случае выше. Убыток по повторному открытию идеи составил ~3.4%. В целом история с GSAH, конечно, осталась прибыльной, т.к. в первый раз закрывали ее с доходностью более 40%.

Раскрытие

Я не держу GSAH

не исключаю сделок в будущем